申银优配溢价99%收购东曜药业，药明合联欲砸28亿港元“抢产能”

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　　来源：环球老虎财经app

　　ADC CRDMO龙头药明合联抛出了一份溢价99%，最高斥资27.9亿港元收购东曜药业的公告。而这笔高溢价收购的背后，是ADC赛道高外包率催生的产能争夺战。相比自建产线而言，收购反而成了最优解。

　　1月14日，药明合联发布公告，拟以99%溢价要约收购东曜药业。

　　从资本动作上来看，这笔交易其实早有迹象。ADC赛道的需求暴涨以及高外包率导致产能成了行业内的稀缺资源。与其花费3-5年自建产能，直接收购企业显然更有性价比。

　　当然，药明合联对长期产能规划的投入同样不小，预计2026-2029年间资本开支超70亿元，并规划了2030年的全球化产能目标。

　　溢价99%

　　收购东曜药业

　　1月14日，港股生物医药板块迎来重磅资本动作，ADC CRDMO龙头药明合联抛出了一份99%溢价的现金要约收购方案，以每股4港元、最高27.9亿港元的代价控股东曜药业。

　　这场并购的核心看点，在于药明合联近乎翻倍的收购溢价。去年12月29日东曜药业停牌之前，其股价长期徘徊在2港元左右，且流动性低迷；此次收购，药明合联给出的4美港元/股的要约价格，溢价率达99%，远超常见的30%-50%的溢价区间。

　　其实从资本效率来看，这场收购或是药明合联当下“以时间换空间”的最优解。近年来，ADC的爆发式增长让相关产能成了资本稀缺品。截至2025年10月，全球已获批ADC药物达21款；与此同时，AOC、ROC等新型生物偶联药物正在快速崛起，临床后期管线日益丰富。而由于生物偶联药物的外包率显著高于生物制剂（70%vs.34%），行业的产能缺口持续扩大。

　　对于药明合联而言，自建一条ADC商业化产线需要投入至少10亿元资本，且需要经历选址、建设、GMP认证等多个环节，回报周期长达3-5年。而另一边，公司在全球拥有超630名客户、252个iCMC项目产能的刚性需求。通过并购，公司仅需27.9亿港元即可获得东曜药业20000L成熟产能、完整的GMP合规体系以及大量商业化阶段的项目。

　　交易结构也进一步凸显了药明合联的战略意图。公告明确，东曜药业在交易完成后仍然维持港股上市地位，成为药明合联及控股股东药明生物的共同附属公司并分别并表。这一设计除了能够为母公司贡献业绩之外；东曜药业也能通过上市地位进行融资来降低药明系的资本投入压力。

　　药明合联

　　的算盘

　　作为全球ADC CRDMO赛道的核心玩家，药明合联以24%的市占率排名行业第一。数据显示，截至2025年底，公司全球合作的客户已超过630家，项目总数已达到1291个，全年完成120项全球IND申请。

　　客户的加持也让药明合联的业绩表现颇为亮眼。在披露的业绩预增公告中，公司2025年的全年收入增速超45%，毛利增速也超70%，经调整纯利较上年同比增长超45%。而在获得了东曜药业的产能之后，公司的业绩将有望继续向上突破。

　　对于东曜药业而言，被药明合联收购也不失为一个不错的选择。与药明合联一路强劲的发展势头不同的是，东曜药业早期是一家核心管线为ADC药物的创新药企。然而受核心管线临床终止、产品结构单一等因素，公司被迫进行战略转进，而ADC CRDMO正是其选择的转型赛道。

　　尽管东曜药业在转型后首次实现扭亏为盈（2024年实现净利润3475.7万元），但由于CDMO业务扩张受阻且占比低，以及贡献营收80%的生物类似药面临市场竞争加剧等问题，公司2025年前三季度再次陷入337万元净亏损。

　　对于东曜药业而言，其接近20000L的成熟产能在当前体系下难以充分变现；而药明合联拥有的全球客户资源却能帮助这些产能接入国际创新药产业链。这种资本价值的错配，让收购成为双方共赢的选择。

　　从最新披露的消息来看，药明合联在2025年9月完成了3.5亿美元的再融资、并且拥有2亿美元贷款额度以及超9亿美元账面资金，已经形成了充裕的资本池来支撑此次现金并购。

　　不仅如此，药明合联已明确在2026-2029年间超70亿元的资本开支计划，叠加此次收购，形成了并购补充短期缺口，自建项目支撑长期产能的全球化布局；其中，公司的新加坡基地预计2026年上半年投产，能够满足全球最高标准的GMP合规要求，并剑指2030年海外产能占比30%-40%的目标。

　　李革的

　　资本棋局

　　药明合联是药明系创始人李革构建的商业帝国中关键一环，由药明生物与合全药业（药明康德另一家子公司）合资成立。

　　而药明系的故事起点要追溯到2000年，彼时33岁的哥伦比亚大学化学博士李革携团队回国，在无锡650平方米的实验室里创办了药明康德，并开创性的引入了医药研发外包模式（CRO）。当时恰好遇到跨国药企降本潮，公司凭借合成化学服务快速的打开了市场。

　　2007年，药明康德登陆了纽交所，但美股对中概股的估值偏见去让其价值长期处于被低估的状态。2015年，李革做出了一个关键决策，那就是联合高瓴资本、红杉基金等资本财团，以33亿美元将公司私有化退市。

　　随后开启了“一拆多”的上市布局，以大分子业务为主的药明生物于2017年在港股上市，2018年药明康德实现了A+H的双平台上市，而药明合联则在2020年应运而生，并于2023年在港股上市。

　　2025年，药明系的资本运作相当密集，主要聚集在剥离非核心业务上。公司于1月出售了位于美国的亚特兰大、圣保罗医疗器械测试工厂；10月，以28亿元将康德弘翼、药明津石两家临床CRO公司转让给了高瓴资本旗下主体。12月，其进一步出售全资子公司明捷医药100%股权，受让方同样为高瓴资本。

　　在投资方面，药明系同样没有手软。2025年10月，药明康德与沙特新未来城（NEOM）及沙特卫生部签署战略合作备忘录，计划在中东建立CRDMO研发生产基地，开拓新兴市场。与此同时，公司在慕尼黑的基地也启动了扩建，新增了喷雾干燥与脂质纳米颗粒（LNP）的生产能力。除此之外，公司的特拉华州制剂基地预计在2026年末投产，新加坡基地一期预计在2027年营运。

　　与资产腾挪同步的是规模庞大的资本套现。2025年10月，李革通过控制的17名股东披露减持计划，拟减持不超过药明康德总股本2%的A股股份，按期间成交均价估算此次套现超50亿元。

　　而这并非李革首次减持，此前通过Biologics Holdings平台，李革团队及资本财团已累计减持药明生物股份数百亿港元。初步测算，李革及其高管团队凭借当年31.3亿元的初始投入，在此轮减持中套现收益超百亿元。

　　李革的资本棋局并不止于当下的腾挪，药明合联收购东曜药业只是整个药明系资本运作的一小环。